曾經，中國 ToB 行業習慣了躲在“默認增長”的幻覺里，以為終局可以被無限期推遲。但 2025 年，最后一塊遮羞布被扯掉了。

這一年，有人在納斯達克敲鐘，也有人在破產重整的邊緣絕望求生；騰訊不再滿足于只做財務投資，而是直接下場接手銷售易；當老牌軟件公司還在為回款焦頭爛額時，橫空出世的 Manus 已經帶著 1 億美元的 ARR 奔向新加坡。

這不是一次溫和的迭代，而是一場殘酷的“分化與定型”。資本不再獎勵虛無縹緲的“故事”，“活著”從默認狀態變成了一種需要拼命證明的能力。只有那些能自我造血、能探索到更多的退出路徑選擇的企業，才有繼續下注的資格。

以下，是 2025 年中國企業軟件行業在血與火中完成的生存復盤。

01 告別“故事溢價”：ToB 開啟質量驅動的港股上市潮

這類企業已完成發行，正式掛牌交易，如下

正在申請上市中，首次上市和已 A 股上市轉戰港股的企業。如下：

智譜AI，4月15日啟動IPO，目前處于中金公司上市輔導階段，首選A股遞表。它是大模型“六小虎”中首個啟動IPO，估值超200億。

2025 年，中國企業軟件領域迎來了一輪密集的上市與上市籌備潮。一畝田在納斯達克上市，成為首家登陸全球資本市場的中國農業全產業鏈互聯網企業；聚水潭、明略科技、滴普科技、云知聲相繼登陸港交所；與此同時，智譜 AI 啟動上市輔導，星環、合合信息、小鵝通、群核科技、萬興科技、極飛科技、硅基智能等企業密集遞表或轉戰港股。

如果只從數量來看，這更像是一份上市名單；但在行業里，這更像是中國企業軟件在經歷幾年調整之后，與資本市場重新建立連接的一個窗口期。

與上一輪（2019-2020 年前后）以“高增長想象力”為主導的上市周期不同，2025 年走向資本市場的企業，覆蓋了電商 SaaS、數據智能、工業軟件、數字農業、空間智能、AI 基礎能力等多個細分方向。這些公司不是都在高速擴張階段，但大多已經形成相對穩定的客戶結構、收入模型與商業化路徑，能夠接受更現實和更嚴格的市場審視。

在這些上市/準上市企業中，不少企業的上市既是業務發展到一定階段后的自然選擇，也是在早期融資周期逐漸進入兌現期后，不得不面對的現實路徑。過去十年間，中國企業軟件曾集中獲得風險資本支持，一批公司在 2015年到2021 年完成多輪融資；到目前，部分投資機構進入明確的退出窗口，但并購通道還沒有完全打開，上市成為少數企業的可行性選擇之一。

也正因如此，資本市場對這一輪企業軟件上市的定價邏輯，發生了明顯變化。市場不再單純獎勵“故事完整度”，而是更關注經營質量、客戶黏性與長期現金流的可預期性。能不能上市，更像是一場持續而公開的壓力測試，既考驗公司的經營能力，也考驗資本對長期價值的耐心。

在 2025 年的資本事件中，還出現了一條尚未形成規模、但具有參照意義的退出路徑探索。

在中國企業軟件的發展歷程中，2018 年，有贊通過借殼港股創業板公司完成上市；2019 年，微盟以獨立 IPO 的方式登陸港交所主板，成為“新經濟 SaaS 第一股”。而在 2025 年，當 IPO 窗口更加審慎、并購通道還沒有完全打開時，通過控制權交易完成退出與再定位，成為一種現實但未被廣泛復制的選擇。

這個案例給到了一種可能性：在存量時代，中國企業軟件的資本路徑，或許正在從“單一目標的上市”，走向更加多元、更加務實的退出結構。

在 2025 年中國企業軟件的關鍵事件中，品茗科技這筆交易雖然不是最“顯眼”的，卻有典型的參考價值。它并不屬于并購，也不是上市動作，而是一種在不改變控制權的前提下，引入戰略資本的中間路徑。

這是一次明確以“結構優化”為目標的股權交易。控股權不變、長期鎖定安排清晰、業績承諾嚴格，這些條款共同指向一個核心訴求：在資本環境趨緊的背景下，為上市公司引入長期資金與潛在產業資源，同時盡量降低對經營穩定性的沖擊。這與早年以財務投資為主的定增或減持邏輯明顯不同。

而這類交易反映出一個正在出現的現實變化：部分企業軟件上市公司，正在主動尋找“非控制權型”的資本補充方式。在并購通道還不通暢、繼續融資的環境相對慎重的情況下，協議轉讓正在成為一種更可控、也更靈活的選擇。

更重要的是，這一事件為行業提供了一個清晰樣本：企業并非只有“繼續獨立”“被并購”或“徹底賣控股權”三種選擇。在保持公司治理穩定的前提下，引入戰略投資者、換取更長周期的發展空間，正在成為一條值得被認真討論的現實路徑。

2025 年，企業軟件領域連續出現多起具有代表性的并購與合并案例。

企業軟件并購正在從“橫向擴張規?！保D向“圍繞核心場景補能力、補結構”。

北森收購酷學院，不是簡單買下一條培訓產品線，而是圍繞 “AI Learning” 集中壓強，也就是說，用并購補齊訓練數據、應用場景與客戶覆蓋，再快速推出產品完成整合；蓋雅收購 34Learning，也不是為了講一個 AI 新故事，而是將培訓、理念與自身在勞動力管理和人效領域的數字化工具結合，形成可落地、可變現的業務閉環。兩者的共同點在于：并購服務于既定戰略，而不是反過來為并購尋找意義。

泊松與天喻的合并，則發生在工業軟件這樣一個更強調“全棧能力”的賽道。與其在單點產品上持續投入，不如通過整合補齊從設計、仿真到 PLM 的完整鏈條，提高在高端制造領域的整體交付能力。這同樣是一種以結構完整性為目標的并購邏輯，而不是單純追求規?；蛸Y本想象空間。

這幾起案例共同指向的，并不是并購潮的回歸，而是并購動機的變化：在增長放緩、資本趨緊的環境下，企業軟件公司更傾向于通過并購強化核心能力、提升客戶生命周期價值，而不是盲目做大盤子。 從這個角度看，2025 年的并購更像是一種“內生戰略的外化”。

2025 年，中國企業軟件行業出現了一起高度受關注的結構性事件。

在國內企業軟件領域，騰訊大多是以投資者或生態合作方的身份出現，這是我們看見的騰訊首次以控股方式，直接參與一家成熟 SaaS 公司的經營與組織治理。

對銷售易而言，成立于 2011 年，是完成了多輪融資的頭部 CRM 廠商。在資本環境趨緊、上市節奏放緩的背景下，進入騰訊體系，為其提供了一條更具確定性的持續發展路徑，也為公司在云、AI 及大客戶資源層面打開了新的空間。

更重要的是，這件事為一批頭部 SaaS 公司，提供了一個清晰但不常見的參考樣本：不同于獨立 IPO，也不同于被傳統軟件廠商并購，而是在保留創始團隊與產品體系的前提下，引入大型科技公司的深度參與。隨著行業進入存量競爭階段，這種路徑本身，也是企業可評估的操作選項。

如果說前面的上市、并購與平臺接管，描繪的是少數企業仍然擁有選擇空間的一面，那么 2025 年同樣清晰地呈現出行業的另一面——經營壓力開始以更直接的方式暴露出來。

部分企業軟件公司公開承認面臨回款放緩、資金緊張等問題，不得不通過業務收縮、組織調整來維持運營節奏。也有公司進入債務重整或預重整討論階段，嘗試通過制度性方式完成自救。元年科技與瀾碼科技，正好處在這條壓力曲線的不同位置。

與過去不同的是，這類情況不再被視為“個別公司管理不善”的例外，而是逐漸被行業理解為周期切換后的必然結果。當融資不再順暢、增長預期回落，企業軟件的高固定成本結構首先承壓的，往往不是產品能力，而是現金流與回款節奏。問題從“跑得夠不夠快”，變成了“還能不能穩住”。

這種變化，也讓企業之間的差距迅速拉開。一部分公司仍有能力通過削減非核心投入、調整客戶結構，為自己爭取時間；另一部分公司則已經失去通過經營調整自救的空間，不得不直面重整甚至出清的現實。從這一年開始，“活著”不再是行業的默認狀態，而是一種需要被證明的能力。

這一階段的壓力算得上是行業的篩選。它把之前被增長掩蓋的問題推到了臺前，也迫使企業重新審視自身的成本結構、客戶質量與長期承載能力。對于仍留在牌桌上的公司而言，這既是壓力，也是一次真正回歸經營基本面的機會。

如果說 2025 年之前，中國企業軟件行業對“能不能賺錢”還有大量爭論，那么這一年，上市公司財報開始用連續的數據給出更清晰的答案：一批頭部 SaaS 企業，正在集體走向盈虧平衡，甚至實現持續盈利。

這一變化，首先體現在現金流與虧損結構的實質性改善上。以北森為例，在截至 2025 年 3 月 31 日的財年中，公司收入同比增長 10.6%，毛利率提升至 65%，經調整凈虧損同比大幅收窄，更重要的是，首次實現經營現金流轉正。對一家長期處于投入期的 HR SaaS 公司而言，這意味著經營模型開始具備自我造血能力，而不再完全依賴外部資金。

類似的拐點并非個案。2025 年以來，多家企業軟件上市公司或正在申請上市的公司陸續在財報（或招股書）中出現同向變化：有贊、微盟、小鵝通、邁富時、天潤云等公司，在不同細分領域中實現扭虧為盈或盈利能力顯著提升；即使還有在虧損狀態的公司，但虧損幅度也在快速收窄。“止血”不再是零散現象，而是開始在行業層面出現一致趨勢。

如果把時間線再往前拉，會發現這并不是短期行為的結果。以有贊為例，其盈利并不是收入瞬間反彈，而是源于 2022 年以來持續推進的組織與經營調整——收入規?；痉€定，但成本結構、人效水平與現金流質量發生了根本性變化。到 2023 年實現整體盈利后，這種經營韌性在隨后兩年中被不斷驗證。

在 2025 中國 SaaS 大會上，高成投資創始合伙人洪婧對這一現象給出了簡潔判斷：從國內主要 SaaS 上市公司的數據來看，頭部企業已經整體邁過“規模化盈利”的拐點。

回到行業本身，這一事件的真正意義，并不在于“誰賺了多少錢”，而在于企業軟件第一次在現實約束下，驗證了可持續經營的可能性。當盈利不再只是對未來的承諾，而是被反復寫進財報，行業的競爭邏輯也隨之發生變化——能否持續盈利，開始成為決定公司是否還能長期留在牌桌上的關鍵門檻。

2025 年，Manus 是一個非常特殊的存在。它在極短時間內，完成了從產品發布、商業化到國際化布局的連續躍遷，并最終用 ARR 這一核心指標，給出了明確結果。

首先，“現象級”本身在行業里就不常見。無論是等待名單規模、市場關注度，還是在專業基準測試中的表現，Manus 都迅速突破了 AI 產品通常只在技術圈內部傳播的邊界，成為一個被廣泛討論的專業級工具。

其次，Manus 在產品發布后迅速完成了明確而徹底的國際化轉向。從總部遷移，到海外設點與招聘，直接圍繞全球市場進行的組織重構。這種節奏，在中國企業軟件與 AI 產品中并不多見。

更關鍵的是，ARR 的快速突破讓這一切不止停留在熱度層面。1 億美元 ARR 意味著持續付費能力和商業模式的成立，這也是軟件里最難被“包裝”的結果指標。

Manus 這樣的 AI 原生產品，第一次在同一年內同時完成了現象級出現、徹底國際化，以及商業結果的正向驗證。

回顧 2025 年，中國 ToB 行業并沒有等來想象中的全線反彈，反而等來了一場遲到十年的“成年禮”。

這不再是一個“只要在路上，就有明天”的行業。

2025 年留給行業的最后教訓極其殘酷：平庸的增長已經毫無意義，而無法盈利的理想主義只是資本的累贅。 

終局不再是遠期的預言，而是此刻已經生效的判決書。對于那些還在期待資本“大水漫灌”或者迷信“規模優先”的玩家來說，2025 年不是終點，但很可能是他們留在牌桌上的最后一年。

在這個分化的轉折點上，中國企業軟件不需要更多蒼白的口號，只需要更清醒的決斷。

在這個存量時代，如果不選擇進化，那就只能被清算。